El Clarín de Chile
La caída de 10,39% del fondo previsional más conservador ha abierto una controversia que ya no se limita a las pérdidas financieras. Mario Marcel pide examinar los bonos e incentivos de los ejecutivos; Ignacio Briones propone revisar las actas de los directorios, y La Tercera advierte que las administradoras están profundizando el deterioro de su reputación. Mientras la Asociación de AFP concentra la defensa pública de la industria, siguen pendientes las explicaciones individuales de las siete empresas.
La controversia por las pérdidas del Fondo E ha entrado en una nueva etapa. Después de conocerse la caída de 10,39% real acumulada entre enero y septiembre de 2026, las preguntas comienzan a concentrarse en las decisiones que adoptaron las administradoras, las advertencias que recibieron y las responsabilidades de sus gerencias y directorios.
Durante los últimos días, antiguos ministros de Hacienda, exsuperintendentes, economistas y medios de comunicación han cuestionado las explicaciones entregadas por la industria. El debate ya no se refiere solamente al comportamiento de las tasas de interés internacionales, sino también a la magnitud de los riesgos que las AFP decidieron asumir con los ahorros previsionales.
Sin embargo, esa explicación colectiva no ha despejado las interrogantes sobre las decisiones particulares de cada administradora, sus mecanismos de control y la responsabilidad de quienes autorizaron las operaciones.
Un editorial que exige respuestas individuales
Este domingo, La Tercera publicó un editorial titulado «Explicaciones pendientes de las AFP», en el que cuestiona la exposición excesiva al riesgo del Fondo E y la respuesta que ha entregado la industria.
El diario sostiene que las administradoras no parecen dimensionar el deterioro de confianza provocado por las pérdidas y advierte que las explicaciones gremiales no resultan satisfactorias frente a las decisiones adoptadas pese a las advertencias del Banco Central y de la Superintendencia de Pensiones.
La crítica resulta especialmente significativa porque proviene de un medio que habitualmente ha defendido el funcionamiento del sistema de capitalización individual.
El editorial pide conocer qué papel desempeñaron los directorios de las AFP, cómo evaluaron los riesgos y qué decisiones adoptaron cuando recibieron las advertencias de las autoridades.
También plantea la necesidad de examinar la eficacia de la supervisión y si el regulador contaba con facultades suficientes para detener oportunamente la acumulación de riesgos.
El periódico advierte, además, que el episodio puede reabrir la discusión sobre el cobro íntegro de comisiones cuando los fondos sufren pérdidas cuantiosas.
En una línea semejante, La Segunda publicó el viernes 16 de octubre un análisis sobre el costo reputacional de las pérdidas, recogiendo opiniones de especialistas que anticipan nuevas presiones para reforzar la regulación del sistema.
La discusión sobre la confianza adquiere especial importancia porque las AFP administran cotizaciones obligatorias. Los trabajadores no pueden decidir libremente retirar esos recursos ni elegir un sistema alternativo de administración.
Marcel pide investigar los bonos de los ejecutivos
Una de las intervenciones más relevantes de los últimos días corresponde al exministro de Hacienda Mario Marcel.
En una entrevista publicada por The Clinic el sábado 17 de octubre, Marcel cuestionó la exposición asumida por las administradoras y la respuesta que han entregado a los afiliados.
El exministro sostuvo que sería necesario examinar los esquemas de remuneración variable de los ejecutivos responsables de estas operaciones y determinar qué importancia tenía la rentabilidad de corto plazo en sus incentivos.
La pregunta apunta a un problema conocido en los mercados financieros: los responsables de una estrategia pueden recibir recompensas por resultados positivos inmediatos, mientras los efectos negativos de los riesgos asumidos aparecen posteriormente.
En el caso de las AFP, corresponde establecer si los sistemas de bonos incentivaron determinadas decisiones de inversión y si las gerencias fueron recompensadas durante los períodos en que esas operaciones produjeron rentabilidades favorables.
No existen todavía antecedentes públicos suficientes para afirmar que ejecutivos específicos hayan recibido bonos vinculados a las operaciones cuestionadas.
Precisamente por eso, la observación de Marcel abre una línea de investigación sobre los mecanismos internos de remuneración y su relación con las decisiones que afectaron al patrimonio de los fondos.
Briones: revisar las actas de los directorios
El exministro de Hacienda Ignacio Briones fue igualmente crítico.
En una entrevista con Diario Financiero, cuestionó la defensa de la industria y sostuvo que las administradoras habían realizado una gestión imprudente del Fondo E.
Briones recordó que existían advertencias anteriores sobre los riesgos asociados a las operaciones con derivados y planteó la necesidad de revisar las actas de los directorios para conocer qué se discutió cuando las autoridades alertaron sobre esa exposición.
Su planteamiento introduce una distinción importante entre las decisiones operativas de las gerencias de inversión y las responsabilidades de los directorios, encargados de supervisar la administración de las empresas.
Los antecedentes que deberían conocerse incluyen las evaluaciones de riesgo presentadas a los directorios, las recomendaciones de los comités especializados, las respuestas a los oficios regulatorios y las eventuales instrucciones para reducir la exposición.
También sería necesario determinar si las siete administradoras adoptaron estrategias similares por decisiones independientes o por incentivos que favorecieron la imitación entre competidores.
Este último fenómeno, conocido como «efecto manada», ha sido señalado por distintos especialistas como uno de los problemas estructurales del sistema.
Las advertencias existieron
La investigación publicada por Bloomberg durante la semana agregó un antecedente particularmente relevante.
Según fuentes conocedoras de conversaciones privadas citadas por la agencia, ejecutivos de las propias AFP habrían solicitado a los reguladores que establecieran límites a determinadas operaciones con derivados financieros.
El motivo habría sido que ninguna administradora quería abandonar unilateralmente una estrategia mientras sus competidoras continuaran utilizándola.
La revelación sugiere que algunos participantes de la industria reconocían los riesgos de una dinámica competitiva que podía llevar a las administradoras a mantener posiciones cada vez mayores.
Por su parte, el exsuperintendente de Pensiones Osvaldo Macías afirmó que la autoridad había advertido reiteradamente sobre esos riesgos mediante reuniones con ejecutivos y directorios y comunicaciones formales.
El Banco Central también incluyó advertencias sobre la exposición a derivados en su Informe de Estabilidad Financiera de noviembre de 2025.
En abril de 2026, la Superintendencia estableció restricciones adicionales para reducir esos riesgos, con plazos de adecuación para las administradoras.
Estos antecedentes muestran que hubo acciones regulatorias, pero también dejan abierta la pregunta sobre su oportunidad y eficacia.
El problema no consiste solamente en determinar si las operaciones estaban permitidas por la normativa. También debe establecerse si el volumen de riesgo asumido era compatible con el carácter conservador del Fondo E y con los deberes de administración de las AFP.
La defensa gremial y las respuestas pendientes
La Asociación de AFP ha sostenido que las pérdidas se relacionan con el aumento de las tasas de interés de largo plazo y que las operaciones cuestionadas formaban parte de una estrategia de inversión destinada a obtener resultados en horizontes prolongados.
También ha señalado que las variaciones negativas de valoración no necesariamente implican pérdidas definitivas, puesto que los activos podrían recuperar valor si cambian las condiciones del mercado.
Esa explicación contiene una distinción financiera válida, pero no resuelve completamente el problema de quienes necesitan pensionarse antes de que se produzca una eventual recuperación.
Tampoco explica por qué se amplificó la sensibilidad del Fondo E a las tasas de interés ni cómo evaluó cada administradora las advertencias recibidas.
La caída acumulada de 10,39% corresponde al rendimiento real del fondo entre enero y septiembre, y no debe confundirse con las pérdidas de valoración de determinadas posiciones en derivados, que son un indicador diferente.
Las administradoras tampoco registraron resultados idénticos. Las diferencias entre sus rentabilidades permiten examinar hasta qué punto sus políticas de inversión y control de riesgos fueron efectivamente distintas.
Un reportaje publicado este domingo por Pulso de La Tercera reconstruye las reuniones que sostuvo el superintendente Joaquín Cortez con gerentes generales y de inversiones de las AFP durante septiembre, en medio del deterioro de los resultados.
La autoridad solicitó avanzar en la reducción de la exposición.
Esas reuniones confirman que las gerencias fueron interlocutoras directas del regulador. Por lo tanto, resulta pertinente conocer los compromisos asumidos por cada empresa y las medidas que adoptó posteriormente.
Una crisis de confianza que excede las pérdidas
El episodio ha generado una controversia particularmente delicada para las administradoras porque afecta al fondo presentado como la alternativa de menor riesgo dentro del sistema de multifondos.
La proximidad de la implementación de los fondos generacionales, prevista para 2027, agrega otra dimensión al debate: cómo se evitará que los nuevos mecanismos reproduzcan problemas semejantes de concentración de riesgos e imitación entre administradoras.
Las críticas formuladas por Marcel, Briones, antiguos reguladores y medios de comunicación muestran que las dudas sobre la gestión del Fondo E se extienden más allá de los sectores que tradicionalmente han cuestionado el sistema previsional.
La controversia también ha motivado iniciativas parlamentarias para investigar posibles responsabilidades, mientras la Coordinadora NO+AFP anunció una convocatoria para estudiar eventuales acciones judiciales.
Por ahora, la existencia de pérdidas y de advertencias previas no demuestra por sí sola que se hayan cometido infracciones legales o actos de administración desleal. Establecer eventuales responsabilidades requiere conocer las decisiones adoptadas, los riesgos evaluados y las obligaciones aplicables a cada administradora.
Sin embargo, hay una exigencia que comienza a reunir apoyos desde posiciones políticas y económicas muy distintas: las AFP deben explicar individualmente cómo se llegó a esta situación.
Las preguntas pendientes son concretas. Quiénes aprobaron las operaciones, qué información recibieron los directorios, qué decisiones adoptaron después de las advertencias regulatorias, qué incentivos tenían sus ejecutivos y qué medidas se aplicaron para limitar los riesgos.
Mientras esas respuestas no se conozcan, la defensa general del gremio difícilmente podrá cerrar una controversia que afecta directamente la confianza de los trabajadores en la administración de sus ahorros previsionales.
La responsabilidad de rendir cuentas corresponde, en primer lugar, a las empresas que adoptaron las decisiones de inversión.
