por Michael Roberts, 23 de agosto de 2026
En esta última entrega de la serie sobre las causas de la inflación, analizo el periodo posterior al fin de la recesión provocada por la pandemia en 2020.
La desinflación terminó con la pandemia y la inflación ha regresado. El aumento anual promedio de la inflación de los precios al consumidor en Estados Unidos ha sido del 3,9 % en la década de 2020, y es probable que esta tasa siga aumentando debido al impacto de la guerra con Irán en el precio mundial de la energía, los alimentos y otras materias primas. Este aumento en la década de 2020, hasta la fecha, es más del doble que el de la década de 2010, caracterizada por la desinflación, y el más alto desde la década de 1980.
La Reserva Federal de EE. UU. se fijó una meta de inflación del 2 % anual, pero ha fracasado estrepitosamente en alcanzarla. Desde enero de 2020, el índice oficial de precios al consumidor ha aumentado a una tasa anualizada del 4,0 % y ahora se sitúa un 13 % por encima de la tendencia inflacionaria del 2 %. Esto demuestra el rotundo fracaso de la teoría y la política económica convencionales en materia de inflación.
Pero la economía convencional y los gestores del sistema monetario siguen citando las mismas causas de la inflación y adoptando las mismas políticas que antes de 2020. Al principio, argumentaron, como Jay Powell, entonces presidente de la Reserva Federal de EE. UU., que el aumento de la inflación era temporal, causado por el «shock» de los cuellos de botella en la producción y el comercio mundiales de bienes y servicios. Más tarde, empezaron a reconocer que la inflación, lejos de disminuir, se estaba acelerando y era permanente. Así pues, se volvieron a invocar las mismas causas convencionales de la inflación, a pesar de que, como vimos en la primera parte de esta serie, tanto las teorías monetaristas como las keynesianas resultaron insuficientes.
El economista jefe del Banco de Inglaterra, Huw Pill, reiteró la solución política convencional de los bancos centrales para reducir la inflación tras la pandemia: «Las subidas de los tipos de interés en EE. UU. y el Reino Unido durante el último año se diseñaron para frenar el poder adquisitivo y la capacidad de las empresas y las personas para trasladar el impacto de la inflación a otros». No especificó quiénes asumían ese impacto; pero está claro que se trataba de los ingresos reales de los trabajadores.
El destacado macroeconomista keynesiano Gauti Eggertsson hizo todo lo posible por revivir la fallida curva de Phillips (que postula que si el desempleo disminuye hasta alcanzar el pleno empleo, esto impulsará los salarios y, en consecuencia, aumentará la inflación). Eggertsson coincidía en que la curva de Phillips tradicional no se aplicaba a la inflación actual, PERO, como se puede observar, la curva se ha vuelto «no lineal»; es decir, el desempleo puede caer en picado sin afectar a la inflación y luego, de repente, experimentar un repunte repentino que provoca un salto en la inflación. En definitiva, no existe tal «curva».
Los monetaristas también intentaron invocar su teoría para explicar el repunte inflacionario posterior a la pandemia. John Taylor, autor de la regla de Taylor, que supuestamente establece límites para evitar la inflación o el desempleo mediante la manipulación del tipo de interés «correcto» que debe fijar la Reserva Federal, consideró que la espiral inflacionaria se debió a que la Reserva Federal tardó demasiado en subir los tipos antes de la pandemia y, posteriormente, no siguió su regla de Taylor. Sin embargo, cuando la Reserva Federal subió su tipo de interés oficial, no logró reducir la inflación a su objetivo (como se observa más arriba).
Una variante de las teorías monetarista y keynesiana sostenía que el estallido inflacionario fue causado por un gasto público excesivo. Robert Barro, economista conservador de Harvard, siempre obsesionado con la reducción del gasto público, que considera que desplaza al sector privado, presentó evidencia para 37 países de la OCDE que indicaba que «la expansión fiscal subyace al aumento de la inflación entre 2020 y 2022». Christopher Sims, de la Universidad de Princeton, también promovió esta «teoría fiscal de la inflación», en contraposición a la teoría keynesiana. Argumentó que, desde 1950, Estados Unidos había sufrido tres episodios de alta inflación, causados por la expansión fiscal: es el gasto público excesivo, y no una política monetaria laxa (a diferencia de lo que afirmaba Taylor). Este es un ejemplo clásico de no reconocer la causalidad. El gasto público y los déficits presupuestarios aumentaron drásticamente en relación con la producción total durante la pandemia, debido al cierre de las economías y la consiguiente caída de la producción. Cuando las economías comenzaron a recuperarse, el tamaño de los déficits presupuestarios anuales, en comparación con el PIB, disminuyó.
Finalmente, se retomó la teoría de las expectativas inflacionarias. El FMI, bajo la dirección de Gita Gopinath, tras reconocer que las teorías monetarista, fiscal y de la curva de Phillips no explicaban la inflación reciente, recurrió nuevamente a las expectativas inflacionarias. Los economistas del FMI afirmaron que, desde 2020, las expectativas inflacionarias a corto plazo habían sido el principal motor del aumento de precios en las economías avanzadas y el segundo factor más importante en los mercados emergentes. El profesor del MIT, Ivan Werning, consideró que el aumento de la inflación era consecuencia de las expectativas irracionales de los consumidores. De este modo, la teoría de la inflación quedó reducida una vez más a la psicología.
Si observamos la evidencia sobre las «expectativas» en el gráfico del FMI anterior, podemos ver que «otros factores (por ejemplo, bloqueos de la oferta y otros factores misteriosos —bloque gris—) fueron la causa principal del aumento de la inflación. Las ‘expectativas’ (bloque azul) surgieron más tarde, una vez que la gente se dio cuenta de que los precios iban a seguir subiendo drásticamente; las expectativas comenzaron a disminuir cuando la tasa de inflación bajó. Por lo tanto, las expectativas siguieron a las causas reales, y no al revés».
Como lo resumió el keynesiano Larry Summers: «La teoría a la que se inclinan muchos economistas es que la curva de Phillips es básicamente plana, la inflación está determinada por las expectativas de inflación, y las expectativas de inflación están determinadas por quienes las generan. Y eso es un poco como la teoría de que los planetas giran alrededor del universo debido a la fuerza orbital. Es más una teoría de nombres que una teoría propiamente dicha. Así que creo que la teoría de la inflación está en un estado de gran confusión, tanto por los problemas de la curva de Phillips como porque no tenemos un sucesor convincente de la teoría monetarista». Werning intentó desarrollar una teoría de la inflación que abarcara todos los factores. La inflación aumenta cuando existe una demanda excesiva causada por inyecciones monetarias desmedidas por parte del banco central y por un gasto público excesivo. A esto se suman diversas rigideces (monopolios, sindicatos, etc.) que impulsan los precios al alza, así como las fluctuaciones en los precios de la energía; y, finalmente, las expectativas inflacionarias. Este cóctel de causas nos deja sin explicación alguna. No es de extrañar que Werning resumiera su trabajo con las palabras: «¡A menudo terminamos sabiendo menos de lo que sabíamos antes!».
En una reciente autocrítica, el exgobernador del Banco de Inglaterra, Mervyn King, rectificó su postura anterior y admitió que «los bancos centrales ya no tienen una teoría de la inflación. La actual popularidad de los objetivos de inflación difiere totalmente de su propósito original». El economista Milton Friedman solía argumentar que «la inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario», moldeado por la creación de dinero por parte del banco central. Sin embargo, este enfoque monetarista es limitado, «ya que la velocidad de circulación monetaria puede variar y los agentes privados crean dinero». (Esto recuerda a nuestro argumento de la primera parte de esta serie). King también atacó la teoría de las expectativas: «Esta es la teoría de la inflación del rey Canuto», aludiendo al monarca inglés del siglo XI que supuestamente intentó —sin éxito— controlar las olas con palabras. «O, para usar otra metáfora, a los chamanes, que utilizaban la intervención verbal para influir en los precios».
El año pasado, Michael Bordo, del Banco de Pagos Internacionales, elaboró un extenso informe para el Banco de Inglaterra con el fin de explicar la inflación pospandémica en el Reino Unido. Tras un sinfín de páginas y gráficos, no pareció llegar a ninguna conclusión significativa. La inflación, al parecer, se produjo porque la oferta en la economía británica era improductiva e incapaz de generar una economía con baja inflación que permitiera un crecimiento sostenido. Esto nos lleva a plantearnos preguntas más fundamentales en la conclusión de este trabajo. ¿Hasta qué punto era inevitable la inflación, dado el colapso de Bretton Woods como mecanismo de control, los problemas estructurales de la oferta que afrontaba el Reino Unido y la apertura de su economía, que lo hacía vulnerable a las perturbaciones externas? ¿Hasta qué punto se debió a la incapacidad del marco institucional de la política monetaria y fiscal británica para adaptarse con la suficiente rapidez a esos cambios? ¿Hasta qué punto influyó la lentitud de los responsables políticos para comprender y asimilar los importantes cambios en el pensamiento económico que se produjeron en la década de 1960? No hubo respuestas a estas preguntas.
Los economistas heterodoxos también recurrieron a sus teorías anteriores para explicar la inflación pospandémica. Los poskeynesianos se centraron en los márgenes de beneficio. Fue la capacidad de las corporaciones (monopolios) para inflar los precios y abusar de ellos lo que causó la inflación pospandémica. Pero, como argumentamos en la segunda parte de nuestra serie, los cárteles monopolísticos u oligopólicos han existido desde el desarrollo del capitalismo maduro. Ha habido una creciente concentración y centralización del capital, como predijo Marx, pero esto no siempre ha ido acompañado de una inflación acelerada. Una mayor inflación puede darse tanto en estructuras de mercado relativamente competitivas como oligopólicas. A finales del siglo XIX, la llamada Edad Dorada se caracterizó por el auge de los cárteles, pero con deflación de precios; y la década de 1990, a menudo vista como una segunda Edad Dorada con creciente concentración de mercado, experimentó la llamada Gran Moderación en la inflación de precios, es decir, desinflación. De hecho, en la última gran espiral inflacionaria de la década de 1970, los beneficios disminuyeron.
Además, la teoría del margen de beneficio de la inflación no se ve respaldada por la evidencia. Como afirmó James Crotty: «El modelo de Kalecki de margen de beneficio constante», utilizado por el héroe poskeynesiano Minsky, «es evidentemente insatisfactorio». Según Crotty: “La mayor parte de la evidencia demuestra que existe una variación cíclica significativa
Además, la teoría del margen de beneficio para explicar la inflación no se ve respaldada por la evidencia. Como señaló James Crotty: «El modelo de Kalecki de margen de beneficio constante», utilizado por el referente poskeynesiano Minsky, «resulta evidentemente insatisfactorio». Según Crotty: «La mayor parte de la evidencia demuestra que existe una variación cíclica significativa en el margen de beneficio y en la participación en las ganancias». En otras palabras, la capacidad de las empresas para aumentar los precios y obtener una mayor participación en las ganancias varía según el ritmo de expansión de la economía. Antes de la recesión provocada por la pandemia, las ganancias corporativas representaban solo el 11 % de las variaciones en los precios unitarios.
La explicación heterodoxa más significativa del repunte inflacionario pospandémico provino de Isabella Weber y Evan Wasner. Señalan que, antes de la pandemia, hubo un largo período de relativa estabilidad macroeconómica de precios, con baja inflación y un crecimiento generalmente compartido del valor agregado nominal entre salarios y ganancias. Fue solo en el período pospandémico de los últimos dos años cuando las ganancias acapararon una mayor proporción del valor en los aumentos de precios por unidad de producción. Pero como muestra su tabla (abajo), en la primera parte de 2020, los salarios fueron los que más se beneficiaron de las subidas de precios, mientras que los beneficios se desplomaron durante la crisis provocada por la pandemia. A lo largo de 2021, estas proporciones relativas se invirtieron gradualmente y los beneficios se llevaron la mayor parte. Sin embargo, para 2022, la proporción entre salarios y beneficios en el valor de las subidas de precios era bastante similar. De hecho, en el tercer trimestre de 2022, la participación de los trabajadores en las subidas de precios fue mayor.
Por lo tanto, todo depende del punto del ciclo de expansión y contracción que atraviese una economía capitalista, no de la capacidad de los monopolios para inflar los precios de forma abusiva. Los datos sugieren que, durante el período de bloqueos en la cadena de suministro y el fuerte aumento de los precios de las materias primas básicas (alimentos, energía), las empresas con poder de fijación de precios aumentaron sus precios para mantener e incluso incrementar sus beneficios (2020-21). Sin embargo, a medida que los bloqueos en la cadena de suministro disminuyeron y la producción se recuperó en 2021-22, la competencia aumentó y no fue posible mantener mayores márgenes de beneficio.
Al atribuir la causa del aumento de la inflación al aumento de los beneficios, Weber y otros izquierdistas han defendido la introducción de controles de precios como alternativa a las políticas monetarias de los bancos centrales. Pero controlar los precios de la energía en el consumidor final no resolvería el aumento de precios en el productor, sino que simplemente llevaría a la quiebra a las distribuidoras privadas de energía. Esto obligaría a los gobiernos a eliminar los controles o a intervenir las empresas en quiebra. De hecho, esta última solución representa la mejor respuesta política: la propiedad pública de las empresas internacionales de energía y alimentos que operan a lo largo de la cadena de suministro global. Pero esa política no figura en la agenda de los heterodoxos.
Lo que no responden las teorías convencionales ni las heterodoxas es por qué las principales economías no lograron hacer frente a las crisis energéticas y alimentarias provocadas por las secuelas de la COVID-19 en las cadenas de suministro y los vínculos comerciales. La respuesta reside en la desaceleración general del crecimiento de la productividad y la inversión productiva que se produjo durante las dos décadas anteriores, y en particular en el período previo a la recesión provocada por la COVID-19. La cuestión es que las principales economías capitalistas ya estaban al borde de la recesión incluso antes de que estallara la pandemia. Por lo tanto, la oferta ya era débil cuando comenzaron a surgir los bloqueos en el suministro global.
Esta es una de las principales conclusiones que el economista marxista Paul Mattick Jr. expone en su excelente libro breve sobre las causas de la espiral inflacionaria pospandémica. Mattick también escribió el mejor libro breve sobre las causas del colapso financiero mundial y la Gran Recesión de 2011. En su nuevo libro, Mattick plantea la misma idea que Carchedi y yo expusimos en nuestra teoría del valor de la inflación: que el aumento de la productividad laboral tiende a reducir los precios. Sin embargo, el crecimiento de la productividad entra en conflicto con la rentabilidad. Si la rentabilidad disminuye, la inversión productiva se ralentiza y, por consiguiente, el crecimiento de la productividad también. Las autoridades monetarias y el sistema financiero expanden el crédito para compensar, pero esto solo alimenta la inflación. «Es la tendencia a la baja de la rentabilidad global, evidenciada por la caída general de las tasas de crecimiento desde la década de 1970, mantenida en sus niveles actuales únicamente por un aumento constante del endeudamiento público, empresarial y privado, la que invoco para explicar la tendencia inflacionaria del capitalismo desde la Segunda Guerra Mundial». https://www.endnotes.org.uk/palabre/paul-mattick-preface-to-the-german-edition-of-the-return-of-inflation
Esto nos lleva de nuevo a nuestra teoría del valor de la inflación, tal como se expuso en la tercera parte de esta serie. Descubrimos que la tasa promedio de inflación del valor durante el período 1949-2019 fue aproximadamente el doble de las tasas oficiales (IPC y deflactor del PIB). Esto sugiere que las medidas oficiales de inflación de precios están fuertemente sesgadas a la baja. Corbin Trent analizó los ingresos reales en Estados Unidos utilizando una medida diferente de inflación de precios. Las estadísticas del gobierno estadounidense muestran que los salarios reales promedio han aumentado un 252 % desde 1950. Sin embargo, Trent argumenta que, en realidad, los ingresos reales han perdido un 61 % de su poder adquisitivo de 1950. ¿Por qué ocurre esto? Porque los estadísticos oficiales «ajustan» los precios de muchos bienes para tener en cuenta su mayor productividad, es decir, un mejor rendimiento. Estos ajustes «hedónicos» reducen la inflación real en aproximadamente un 50-60 %. Además, la «cesta» de bienes y servicios está sesgada hacia los bienes cuyos precios bajan y en detrimento de los servicios cuyos precios suben.
En cambio, Trent analizó los ingresos después de la inflación según las horas de trabajo necesarias para adquirir bienes y servicios. “Eliminé los juegos estadísticos. Sin ajustes hedónicos. Sin equivalentes teóricos de alquiler. Sin reponderación de la cesta de la compra. Solo matemáticas puras. ¿Cuánto ganamos y cuánto cuestan los productos básicos? Analicé datos oficiales del gobierno. Ingresos medios del IRS y la Oficina del Censo. Precios reales de productos esenciales del HUD y registros federales. Luego hice una pregunta sencilla: ¿Cuántos años, semanas o meses de trabajo se necesitan para comprar lo que necesitamos?”
Así, Trent calculó el impacto de la inflación de precios en los ingresos, basándose en el tiempo de trabajo necesario para adquirir bienes y servicios. Este cálculo revela que, para igualar el nivel de vida que los abuelos estadounidenses podían adquirir en 1950, el ingreso medio oficial de 2023, de 42.220 dólares, debería ser de 102.024 dólares. Por lo tanto, se produjo una pérdida del 60% en el ingreso real según la medida de valor.
Nuestra teoría de la tasa de inflación de valor utiliza un enfoque similar. Según datos oficiales, el ingreso familiar medio real en EE. UU. aumentó un 62% entre 1960 y 2024, pero, considerando la tasa de inflación de valor que se deduce del ingreso nominal, el ingreso real fue un 20% menor que en 1960. De hecho, solo en la llamada época dorada de 1960-1973 los ingresos reales aumentaron según nuestra medida de valor. Durante el período neoliberal (1974-2000), los ingresos reales cayeron un 14%, y durante la larga depresión (2000-2019), disminuyeron otro 10%. En el período posterior a la pandemia, prácticamente no hubo aumento, ni siquiera según los datos oficiales. No es de extrañar que la confianza del consumidor estadounidense se encuentre cerca de mínimos históricos.
La tasa de inflación del valor registró un fuerte aumento hasta casi el 11 % en 2022, al igual que el deflactor del PIB. La oferta monetaria M2 ajustada aumentó más del 14 % en 2022, ya que las inyecciones monetarias se destinaron mayoritariamente a la circulación. Al mismo tiempo, el crecimiento de las horas trabajadas se ralentizó, por lo que el VRI aumentó considerablemente. En los años siguientes, 2023 y 2024, las autoridades monetarias endurecieron el crecimiento de la oferta monetaria, pasando de la flexibilización cuantitativa (QE) en 2020-21 al endurecimiento cuantitativo (QT). La posterior disminución del VRI en 2023 y 2024 coincidió con una disminución similar de la tasa de inflación oficial, pero ambas medidas de inflación se mantienen muy por encima de los niveles prepandémicos y por encima del objetivo oficial de la Reserva Federal del 2 % anual.
¿La inflación llegó para quedarse? Recordemos los factores clave que la provocan, tal como se expuso en la tercera parte de esta serie. La teoría de la tasa de inflación del valor sostiene que la tasa de inflación depende de la diferencia entre el crecimiento de la masa monetaria en circulación y el crecimiento de las horas trabajadas en los sectores productivos de la economía. Este último depende de la expansión de la inversión en capital productivo y mano de obra (lo que, a su vez, afecta la tasa de ganancia del capital). Actualmente, las horas trabajadas aumentan a un ritmo de aproximadamente un 0,5% anual, desacelerándose a medida que se ralentiza el crecimiento del empleo. Sin embargo, la masa monetaria en circulación aumenta ahora a más del 8% anual, tras haberse ralentizado hasta aproximadamente un 4,5% en 2024. Por lo tanto, es probable que la tasa de inflación del valor promedie un 7,5% en 2026. Esto sugeriría una tasa oficial de inflación de precios del 4,5-5,0% para 2027. Con un crecimiento económico en Estados Unidos de apenas un 1,5% este año, la estanflación (crecimiento bajo o nulo con una inflación alta y en aumento) ha regresado.
Este pronóstico tiene sus matices. La rentabilidad del capital estadounidense ha aumentado desde 2020, lo que debería impulsar el crecimiento de la inversión y las horas trabajadas. Sin embargo, gran parte de este aumento de la rentabilidad se ha concentrado en unos pocos sectores: tecnología de la información, energía y finanzas. El amplio espectro de sectores no financieros de EE. UU. no está experimentando aumentos significativos en su rentabilidad. Y, como se argumentó en publicaciones anteriores, el crecimiento sostenido de la inversión y la productividad depende ahora casi por completo de la IA. El actual presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, apuesta firmemente por la IA. «La IA es quizás el cambio más significativo en nuestra economía durante mi vida adulta. La IA será una fuerza desinflacionaria importante, que aumentará la productividad y reforzará la competitividad estadounidense».
Si esto no sucede, el nivel actual de expansión monetaria y la desaceleración económica garantizarán que la inflación elevada se mantenga. Los tenedores de bonos son quienes más temen la inflación, ya que reciben un tipo de interés fijo sobre sus bonos y, si la inflación aumenta, reduce el rendimiento real de su inversión. El actual aumento de la rentabilidad de los bonos indica que los inversores en bonos insisten en pagar menos por sus compras porque temen que la rentabilidad real disminuya a largo plazo.
Por eso, la rentabilidad de los bonos del gobierno estadounidense ha experimentado un fuerte repunte desde 2020. Los inversores financieros no creen que Kevin Warsh tenga razón.
