Romaric Godin
A l’encontre, 26-9-2021
Traducción de Correspondencia de Prensa
Más que nunca, la pregunta ya no es si el promotor inmobiliarios chino Evergrande terminará quebrando además de sus 300.000 millones de dólares de deuda, sino cuándo y, sobre todo, cómo. La semana que acaba le ha permitido ahorrar tiempo, sin conseguir realmente tranquilizar a nadie.
El miércoles 22 de septiembre, el grupo anunció que había negociado un acuerdo con los tenedores de bonos en yuanes chinos para posponer el plazo de interés de 232 millones de yuanes, unos 30 millones de euros. Pero al día siguiente, Evergrande debía pagar 83,5 millones de dólares en intereses a los tenedores de bonos «offshore» (que no están sujetos a la ley china). Un pago que no se llevó a cabo, a pesar de la solicitud explícita de Beijing de cumplir con sus obligaciones en dólares. Si los intereses no se pagan dentro de los 30 días, el valor predeterminado será oficial.
Un prospecto ahora muy posible, sobre todo porque para el 19 de octubre Evergrande deberá pagar 316,5 millones de dólares. Pero las arcas del promotor chino están vacías. De hecho, su modelo se basaba en un esquema Ponzi clásico, en otras palabras, un sistema en el que se utiliza deuda nueva para pagar la deuda anterior, que se ha derrumbado. El grupo había crecido vertiginosamente comprando terrenos a los gobiernos locales para venderlos a inversores en forma de apartamentos prepagos. Estos pagos le permitieron poner en marcha nuevos proyectos inmobiliarios que le permitieron saldar la deuda contraída para asegurar el desarrollo de proyectos anteriores. Siempre que Evergrande tuviera acceso al crédito y el aumento de los precios asegurara una demanda especulativa de apartamentos para revenderlos en el futuro con ganancias, todo iba bien. Pero el agotamiento del acceso al crédito y las nuevas regulaciones han roto la dinámica y, con ella, este crecimiento infinito del que se alimenta cualquier esquema de pirámide Ponzi.
Por lo tanto, la tensión aumenta y alimenta los temores. Todo el mundo no puede evitar hacerse esta pregunta ahora: ¿estamos viviendo el “momento Lehman” de China? ¿La caída de Evergrande presagia una desestabilización global del sistema financiero?
¿Todopoderoso Beijing?
Hasta ahora, la respuesta era obvia para la mayoría de los observadores y no. Los bancos chinos son instituciones estatales y el sistema político chino, dominado por el Partido Comunista (PCCh), tiene la estabilidad como objetivo principal. La opción más obvia era, por tanto, el desmantelamiento ordenado y organizado de Evergrande por parte del Estado, así como el apoyo al sector financiero para absorber el choque y evitar un efecto comparable al ocurrido en 2008..
Esta confianza casi ciega, y bastante cómica, de los economistas bancarios en la omnipotencia del Partido Comunista Chino se sumó al discurso habitual de este último en los albores de una crisis que combina palabras tranquilizadoras y aislamiento del problema: «China es diferente ” , “ Es una simple corrección ” , “ China está relativamente aislada ” . Todo esto recordaba los tranquilizadores discursos de los inicios de la crisis de las hipotecas de alto riesgo de 2007.
Sin embargo, este escenario de corrección dominado por el PCCh plantea varios problemas que lo hacen delicado. Comenzando con la determinación real de Beijing de «salvar» a Evergrande. El silencio de las autoridades sobre los problemas de la promotora preocupa mucho a los mercados, que luchan por interpretarlo. ¿Es señal de una cuidadosa preparación para la quiebra ordenada del gigante inmobiliario, de dificultades para considerar las consecuencias de tal quiebra y, por tanto, de tomar las decisiones correctas o de un deseo de no hacer nada?
La respuesta a esta pregunta cambia mucho los escenarios. Sin embargo, este silencio es, sin duda, sobre todo una señal de que la posición de Pekín es mucho más delicada de lo que parece y de que la opción de un Estado todopoderoso capaz de detener el fuego con facilidad es, sin duda, demasiado optimista.
Como acabamos de ver, Evergrande es víctima del giro del tornillo de las autoridades el año pasado en el mercado inmobiliario. En su esfuerzo por crear un crecimiento más justo y estable, Xi Jinping estableció reglas para que los promotores detuvieran la especulación inmobiliaria. Estas «tres líneas rojas» fueron pasadas por Evergrande, el principal promotor del país, y Beijing, obviamente, no pudo ignorarlas. Sin duda, las autoridades no pensaron que su decisión hundiría a este grupo de 200.000 empleados al borde de la quiebra, pero había un deseo consciente de calmar la oleada especulativa y, por tanto, de redimensionarla.
La avalancha de acontecimientos ciertamente puede alentar al gobierno a actuar para evitar un colapso, pero debemos tener en cuenta que la crisis de Evergrande es el resultado de estas medidas. Para Beijing, un rescate completo del grupo, que permita simplemente reiniciar la máquina de especulación, parece por lo tanto excluido. Y, por lo tanto, las opciones que quedan seguramente serán dolorosas.
Por otro lado, para acabar definitivamente con la locura inmobiliaria, la quiebra de Evergrande puede ser una opción, siempre que se tomen medidas de estímulo simultáneas. Esta sería entonces una oportunidad para acelerar la famosa transición de la economía china hacia un modelo más virtuoso de redistribución de la riqueza, la ecología y los servicios públicos.
¿Un cambio de modelo económico en paz?
Esto permite redefinir los términos de la elección que enfrenta Xi Jinping: ¿cuál será el costo político final de una quiebra de Evergrande? Si el final de un modelo tóxico conduce a una espiral recesiva, hay que actuar, pero también hay que saber actuar. Si, por el contrario, consideramos que los efectos negativos de esta quiebra se pueden controlar y compensar, entonces es posible tentar al diablo. Desde este punto de vista, el “momento Evergrande” no es, por tanto, un “momento Lehman” porque surge en un marco muy diferente.
También hay algunos indicios de que Pekín está considerando esta solución de quiebra asociada a una vigorosa recuperación destinada a rediseñar la economía china. Según información del Wall Street Journal publicada el jueves 23 de septiembre, las autoridades centrales han pedido a los gobiernos locales y empresas estatales que se preparen para una «posible tormenta» . Se les habría pedido que prevengan posibles problemas de orden público, pero también que tomen medidas de compensación económica en términos de puestos de trabajo y transferencias de efectivo para quienes se verán más afectados por la quiebra. Al mismo tiempo, el gobierno chino anunció el miércoles un plan de inversión masiva para «asegurar que la economía crezca dentro de un límite razonable».y “estabilizar las perspectivas del mercado” .
Ciertamente, algunos observadores, como el historiador estadounidense Adam Tooze en un texto publicado el miércoles 22 de septiembre, creen que existe la posibilidad de que este episodio demuestre la «capacidad del régimen para cambiar el régimen de crecimiento y las bases macroeconómicas».. Por supuesto, no se puede descartar nada. Pero este escenario de cambio perfectamente controlado está sujeto a inmensos obstáculos. El primero de ellos es obviamente político. La quiebra de Evergrande dejará atrás a miles de personas. Los ahorradores que han confiado sus ahorros a la división de administración de activos de Evergrande ya vieron la semana pasada protestar contra la suspensión de pagos de dicha división. También tendremos que contar con personas que ya han pagado por apartamentos que no se van a construir. Sin olvidar que los proveedores del grupo y sus acreedores sufrirán pérdidas considerables, como, por supuesto, los empleados de Evergrande.
Por otro lado, la inversión pública siempre requiere tiempo para establecerse y más aún para dar frutos en términos de empleo. Además, no es absolutamente seguro que esta estrategia sea posible.. Porque, en realidad, este deseo de reequilibrar el crecimiento no es nuevo. El predecesor de Xi Jinping, Hu Jintao, ya habló de ello en la década de 2000. El problema es que el mantenimiento del orden social pasó por el de un régimen de crecimiento sostenido. Cuando la demanda mundial se debilitó después de la crisis de 2008, China respondió a la necesidad urgente embarcándose en la sobreproducción industrial y alimentando un flujo de crédito que desarrolló la burbuja inmobiliaria y el endeudamiento. Las inversiones públicas en tecnología y transporte no han sido suficientes para salir de esta trampa. Ahora, el sector inmobiliario pesa casi el 15% del PIB y representa el 40% de la riqueza de los hogares chinos.
Si la burbuja estalla con Evergrande, no hay nada que diga que el Estado, incluso liderado por el PCCh, sea capaz de compensar los efectos económicos de este desastre, al menos por el momento. Sin embargo, la debilidad del modelo estatal del PCCh es la otra cara de su fortaleza: no puede permitirse ningún desorden económico duradero. La apuesta política que haría para dejar que Evergrande colapsara sin duda sería arriesgada.
Reestructurar, pero ¿cómo?
Entonces podríamos volver a otra opción: la del desmantelamiento “controlado”. Es la opción central de los economistas de hoy, pero es más fácil decirlo que hacerlo. Desde el punto de vista legal, se formará un comité de acreedores que se encargará de reestructurar la deuda, lo que conducirá a vender lo que se puede vender y devolver lo que se puede. Evidentemente, en China, dicho comité estaría supervisado en gran medida directamente o no por las autoridades centrales.
Por tanto, el primer problema será determinar los perdedores de esta operación. Sin duda, la elección se hará con criterios políticos. Pero la elección no será fácil, sobre todo si queremos mantener el objetivo de acabar con la especulación. Si, por ejemplo, el estado se hace cargo de los 778 proyectos inmobiliarios en curso de Evergrande y entrega los apartamentos solicitados, los propietarios corren el riesgo de encontrarse en posesión de un activo devaluado que compraron para la especulación. Por tanto, seguirá habiendo un efecto riqueza negativo.
Asimismo, cualquier reestructuración resultará necesariamente en pérdidas para los acreedores. Incluso si Evergrande logra vender muchos activos, lo hará a precios bajos, especialmente sus activos inmobiliarios. También en este caso, el Estado puede establecer umbrales de garantía y una «clasificación» entre inversores. Por ejemplo, favorezca a los acreedores chinos en detrimento de los extranjeros, como hizo Islandia en 2009. Según Standard &Poor’s, las pérdidas medias de las deudas chinas en mora ascienden al 76,3%.
Es cierto que Evergrande no pesa mucho en la cartera de los bancos globales: el grupo ha emitido solo $ 20 mil millones en el mercado internacional. El golpe sería sin duda severo para algunas instituciones, sobre todo porque existe el riesgo de contagio al conjunto del sector inmobiliario chino, pero a priori no lo suficiente como para poner en peligro, inicialmente, al sistema financiero occidental.
Por otro lado, esto induciría a una redistribución de riesgos por parte de los inversores extranjeros. Y deberíamos esperar una retirada o al menos una mayor cautela con respecto a China. Pero esto llegaría en el mismo momento en que, precisamente, Pekín intenta abrir el país a estas inversiones para depender menos del ahorro local y promover el consumo de los hogares chinos. El impacto sobre la demanda interna podría ser tanto más fuerte cuanto que la incertidumbre vinculada a la crisis conducirá a un fortalecimiento del ahorro precautorio en un país donde apenas existe un sistema social sólido.
A nivel social, precisamente, una reestructuración puede ahorrar tiempo al cerrar o vender activos a lo largo del tiempo. Pero aquí, de nuevo, debemos ser capaces de compensar un flujo suficiente de creación de empleo, en el mismo momento en que el crecimiento chino se está desacelerando y cuando el sector inmobiliario ya no proporcionará puestos de trabajo. Sin mencionar que el impacto en los proveedores de Evergrande será inmediato.
¿Luchar contra el «riesgo moral»?
A nivel puramente financiero, el sistema bancario público chino puede absorber efectivamente una gran parte de las pérdidas e incluso recomprar una parte de las deudas. Sin duda, es por esta razón que un escenario «a la Lehman» es efectivamente imposible en China: el efecto «bola de nieve» que llevó al banco estadounidense a debilitar todo el sector financiero global en China, el otoño de 2008 no puede ocurrir en China.
Sin embargo, eso no significa que todo esto sea trivial. ¿Podrán los bancos públicos, una vez asumidas estas pérdidas, seguir distribuyendo crédito? Sin duda, el Banco Popular de China (BPC) puede proporcionarles liquidez; como nos mantenemos en una lógica de control de la deuda en China, esta distribución indudablemente será solo condicional. Asimismo, es dudoso que, dado el mismo objetivo, se produzca una absorción completa de las deudas de Evergrande.
Además, el sistema financiero chino es complejo. El desarrollo de la banca en la sombra , es decir de la banca fuera del banco, y de los conglomerados financieros hace más complejo el manejo de la deuda del grupo inmobiliario. En agosto, la compañía de seguros Ping An, ahora un conglomerado, tuvo que asumir pérdidas por 21.000 millones de yuanes (3.200 millones de dólares) tras la quiebra del promotor China FortuneLandDevelopment y, en consecuencia, prometió ser «cauteloso en sus inversiones futuras». .
Por lo tanto, las autoridades tendrán que elegir dónde trazar una línea divisoria entre el rechazo del “riesgo moral”, es decir, una forma de garantía de que cualquier inversión fallida está garantizada por el Estado, que alimenta la precipitada carrera especulativa, y la estabilidad financiera. Y es una elección difícil. Sin embargo, aquí nos encontramos con una pregunta que estuvo en el centro de las discusiones en los Estados Unidos en 2007. La pregunta era saber hasta dónde debería salvarse el sector. La FED y George Bush habían optado finalmente, el 15 de septiembre de 2008, en nombre del rechazo de este riesgo moral, por la quiebra de Lehman Brothers, esperando que esta caída restableciera la conciencia del riesgo para otros bancos. En el caso chino, se trata principalmente de disuadir a los agentes de endeudarse haciéndoles sentir las consecuencias de los riesgos asumidos. Pero la elección finalmente está bastante cerca.
La naturaleza de estas opciones determinará el contagio en los mercados financieros chinos. Y es por eso que Pekín no puede controlarlo todo, como escuchamos a menudo. Si Beijing cobra a los acreedores, los inversores se arriesgan a ajustar sus riesgos y compensar los efectos de las pérdidas a través de las ventas en el mercado. Eventualmente, la liquidez podría agotarse. El PBC podría, de nuevo, intervenir, pero entonces eso sería el final de la lucha contra el riesgo moral … Y este tipo de acciones nunca es una garantía inmediata contra un pánico financiero y un efecto negativo sobre las expectativas económicas.
El principal riesgo es macroeconómico
Sobre todo porque, evidentemente, es probable que el sector inmobiliario se vea muy afectado. Los otros promotores también han comenzado a sufrir las consecuencias de los reveses de Evergrande. Esta semana, el grupo inmobiliario de Hong Kong R&F vendió una subsidiaria en China continental para obtener liquidez, y no está solo. Mientras tanto, los inversores tentados por las ganancias futuras de la compra de bienes raíces solo pueden ser muy cautelosos. Por tanto, existe el riesgo de que el mercado inmobiliario colapse, incluso en el caso de una reestructuración “controlada”, y que este descenso tenga un efecto negativo sobre el consumo y sobre la capacidad de los hogares más endeudados para reembolsar sus préstamos. Los bienes raíces representan casi el 30% del PIB chino al extenderlo a los sectores de proveedores.
Tal efecto, que se sumaría a los efectos sociales, llegaría en el peor momento. El crecimiento chino ya se está desacelerando drásticamente después de una vigorosa recuperación pospandémica impulsada por la demanda externa. Las ventas minoristas y la producción industrial estuvieron muy por debajo de las expectativas de los economistas para agosto. El régimen de crecimiento, que ya se había desacelerado después de las crisis de 2008 y 2015, parece que se ralentizará aún más. Pero, ¿qué pasará entonces si el motor inmobiliario falla por completo? Mientras se reconstruye un modelo de crecimiento, si es posible, el crecimiento debe permanecer muy bajo, lo que necesariamente generará tensiones políticas y sociales.
Y este es quizás el peligro real para el resto del mundo. Mucho más que un contagio financiero global, lo que amenaza a la economía mundial es la desaceleración de uno de los pulmones del crecimiento, China. Es probable que la desaceleración del crecimiento y el efecto de esta quiebra en la demanda interna tengan un gran peso, mientras que, durante 30 años, el crecimiento chino ha estado arrastrando al resto del mundo. Entre 2013 y 2018, China contribuyó directamente con el 28% del crecimiento mundial. Sin duda, esta cifra es aún más fuerte si se suma el efecto de las inversiones chinas en el exterior. Sin embargo, si los mercados financieros occidentales anticipan una desaceleración global como resultado, el riesgo financiero global no es despreciable, incluso si los canales de contagio son diferentes a los de 2008.
Evidentemente, la solución más sencilla a todas estas dificultades sería que Pekín abandonara la estrategia de desapalancamiento y de acabar con la especulación. Si las autoridades chinas juzgan estos arbitrajes demasiado arriesgados para su estabilidad política, podrían abandonar la política iniciada hace un año con las tres «líneas rojas» . Pero eso sería retroceder para saltar mejor, porque el mercado inmobiliario chino está decididamente maduro para la crisis, incluso cuando se avecina una crisis demográfica que amenaza el crecimiento de las ciudades.
En realidad, incluso más allá de esta crisis, Evergrande parece ser un síntoma de una economía china que ya no es capaz, excepto lanzándose en burbujas, de generar un fuerte crecimiento. Se enfrenta, después de 30 años de crecimiento, a los mismos problemas que las economías occidentales: la incapacidad de generar suficientes ganancias de productividad para un desarrollo capitalista equilibrado. Incluso si Beijing tiene los medios para moderar los efectos de esta crisis subyacente, el poder chino apenas tiene más soluciones a este problema estructural del capitalismo contemporáneo que sus pares occidentales o japoneses. Sin duda, esta convergencia marca el final de una era. A partir de ahora, los motores de crecimiento serán débiles o muy riesgosos. Se perfila un nuevo régimen de crecimiento débil en el que necesariamente aumentará la presión sobre el trabajo y la naturaleza. Sin duda, la inestabilidad amenaza a China, pero no solo a China. (Artículo publicado en Mediapart, 23-9-2021: https://www.mediapart.fr/)
